海豚投研|用户规模继续走低,爱奇艺何去何从?

海豚投研 · 2021-02-18
爱奇艺 Q4 财报表现一般,市场对其信心再一次消散,短期迷雾不散。身为高瓴资本重仓股,爱奇艺的中长期增长逻辑是什么?

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爱奇艺(IQ)于北京时间 2 月 18 日凌晨的美股盘后,发布了 2020 年 Q4 财报:公司本季实现总营收 74.58 亿元人民币,同比下滑 0.5%。营收位于 Q3 季度的业绩指引区间 72.8-77.3 亿元内,但爱奇艺的业绩还是略微低于市场预期的 74.63 亿元人民币。

但另一方面,由于内容成本与费用改善,爱奇艺本季度实现经营性亏损 13.07 亿元,表现优于市场预期的 15.71 亿元的亏损。

尽管收入和利润总体来说基本符合预期,但由于市场一直担忧的订阅用户规模下滑问题在本季度未得到改善,并且管理层对 21Q1 的指引预期也相对保守,发布财报的盘后爱奇艺大跌近 8%。

海豚认为:短视频的冲击以及疫情影响下的长视频内容短缺是影响爱奇艺等长视频平台用户规模持续下滑的主要原因。值得注意的是,短视频刷剧在大都市下工作学习较为繁忙的年轻一代用户中日渐流行,这直接影响了长视频平台的基本盘——付出高额内容版权成本,却被短视频 up 主以碎片化内容形式免费播放。

另外原本期望 “强强联手” 的资本运作之路也因为反垄断监管趋严被阻断。

面对这一困境,爱奇艺只能靠自己主动出击,未来一方面加大优质内容的投入制作,另一方面全力扶持与抖快 B 相抗衡的视频社区平台——随刻,并通过法律等手段打击非法传播版权内容等手段来维护平台内容的版权价值。

海豚认为,爱奇艺短期迷雾不散,但当前看中长期的增长逻辑仍然存在。在市场对财报业绩消化之后,短期的价值洼地可能是新一轮行情修复的起点。

1)自建影视加速渗透影视产业链上游,未来两年内容储备充足。在当前市场对短视频平台热情高涨之时,长视频的确难入资本之眼。但爱奇艺在影视全产业链布局以及在近两年已经被用户认可的优质影视制作能力,将在长期下不断筑高爱奇艺的平台护城河。未来两年,爱奇艺具备丰富的优质独播剧目,尤其是自建影视工作室产能将在 2021 年下半年开始加速释放。

2)提价效应预计将于下季度显现。2020 年 11 月中旬爱奇艺率先开启提价,由于包年用户占比不小,提价效应还未在本季度 ARPU 上有所显现。预计 2021 年 Q1 起,ARPU 将出现相对明显的上升。与此同时,2-3 月充足的优质内容储备将缓解提价带来的预期用户数下滑。

3)品牌广告存在修复预期,内容营销仍然最适用长视频平台。本季度线上广告继续修复改善,尤其是内容营销的增长动力在内容短缺下仍然存在韧性。随着储备内容的不断上线释放,内容营销有望进一步驱动品牌广告的复苏,回归增长。

4)随刻平台存在 “长视频 + 短视频” 的联动效应优势,未来随着爱奇艺在长视频版权侵权问题上加大力度去解决,有望缓解短视频的直接冲击。

本季财报核心看点

都说 2020 年加速了线上经济转型趋势,互联网公司又一次迎来了行业高速发展的机遇。但这观点并不对长视频平台奏效,爱优腾芒四大平台相较 2020 年初,全年 MAU 几乎都存在一定的下滑(芒果 TV 例外)。

数据来源:Questmobile、海豚投研整理

MAU 下降的负面影响直接体现在财报的业绩表现上,也说明了流量开始出现转移。而背后的原因无非是供给和需求端的格局发生了变化:

(a)需求端,抖快 bilibili 等中短视频的加速渗透,尤其是短视频刷剧等模式,对长视频平台的流量存在直接的争夺。

(b)供给端,疫情期间拖慢了影视内容的拍摄和审核上线进度,平台内容供给一旦出现短缺,用户流失在所难免。

流量增长压力下,长视频平台需要更多优质的独家内容傍身以吸引用户回流。因此不同于其他在线经济再次迎来行业春天,疫情却加速了长视频行业的存量竞争时代来临,在这样的竞争模式下,对平台来说最重要的永远都是内容、内容还是内容!

面对前有狼后有虎的竞争局面,爱奇艺首先宣布提价 25%(2020.11.13),似乎急于订阅服务加速变现转正。

对此,市场一片担忧,普遍认为在后疫情时期宣布提价并不是一个很好的时机(经济转好还需时间),如果没有非常优质的独家内容跟上,反而很有可能带来用户规模的快速下滑。

那么爱奇艺如此自信提价,是谁给了它 “勇气”?

除此之外,海豚认为爱奇艺本季财报的关注点还包括以下几点:

(1)整体业绩概览:营收表现及结构?对未来下一季度的指引如何?

(2)会员服务:为加速实现经营利润转正,爱奇艺的提价策略效果如何?是否对付费会员规模带来负面影响?2021 年 Q1 爱奇艺的优质内容储备有哪些?

(3)线上广告:广告业随经济复苏逐步回暖,爱奇艺的品牌广告在 Q4 季度能否实现正向增长?

(4)内容成本:2018 年限薪令之后的影视剧目逐渐上线,能否改善爱奇艺巨额的内容成本摊销?

以下,海豚就带着这些疑问,在本季度的财报中寻找答案

1、整体业绩:基本符合预期,21Q1 指引保守,业绩释放或看 21 下半年

Q4 爱奇艺实现整体营收 74.58 亿元,同比下滑 0.5%,下滑趋势较前一季度有所放缓。管理层对未来 2021Q1 营收指引为 70.7-75.3 亿元区间,同比下滑 2%~8%。但同时管理层也表示,爱奇艺自制剧将在下半年扎堆上线,海豚认为届时 2020 年迷雾剧场的成功有望复制。

数据来源:公司公告、海豚投研整理

除会员服务外,其他业务下滑速度均有所好转。

数据来源:公司公告、海豚投研整理

从营收结构来看,目前会员服务和线上广告服务仍然是爱奇艺的收入支柱业务。

2、会员服务:用户数继续走低,提价效应未有显现,关注 21 年优质内容表现

截至 2020 年四季度末,爱奇艺的订阅用户数为 1.02 亿,环比净减少 310 万,主要是由于 Q4 上半季度较少优质内容(主要指连续剧、综艺)上线导致。为减缓订阅用户规模下滑速度,爱奇艺在下半季度快速上线了如《终极笔记》、《流金岁月》、《奇葩说》等优质内容。但从整体结果来看,仍然难挡用户规模整体下滑趋势。

在优质独播内容不够丰富下,持续下滑的用户规模逐渐成为爱奇艺的一块心结。

数据来源:公司公告、海豚投研整理

另外,11 月中旬推出的安卓端提价策略在 Q4 还未给 ARPU 带来明显的提振。本季 ARPU 为 12.6 元,环比下滑 0.6%,为全年四个季度最低。

海豚认为尽管此次提价力度不小,安卓端各类型会员提价均为 25% 左右,但由于爱奇艺存在较大占比的包年/季会员(占比 50% 以上),因此在 2020Q4 提价对 ARPU 提升的推动力度还非常小。

数据来源:公司公告、海豚投研整理

会员人数下滑 + 单用户费用力度降低,会员服务作为爱奇艺的支柱业务,短期内 “量 + 价” 的发展均存在不小的疑虑。Q4 会员服务实现收入 38.35 亿元,同比增长转负,环比再一次下滑。

数据来源:公司公告、海豚投研整理

海豚认为,2020 年由于疫情,爱奇艺一方面受到短、中视频玩家的流量争夺,另一方面内容供给深受疫情影响,尤其是自制剧目、独播剧目与往年相比存在较大的短缺,继而大大影响了爱奇艺的用户吸引力。

在去年底 2021 剧目发布会上,爱奇艺公布未来一年将有超 50 部优质独播剧目(包含自制剧目)将上线平台,其中不乏正午阳光、柠萌影业等优质制作方出品的,以及由孙俪、佟大为、刘敏涛等实力派演员演绎的优秀作品。

数据来源:爱奇艺、海豚投研整理

海豚认为,爱奇艺的历史经验证明了其具备挖掘优质内容的能力。2020 年迷雾剧场几乎大获全胜,并引领了优质悬疑短剧的浪潮。由于内容的审核排期等问题,使得用户规模回升的速度受限。

但从 2021 年起,爱奇艺 50 多个工作室将满负荷拍摄制作以丰富平台内容。因此中长期下,爱奇艺丰富的内容储备(独家 + 自制)有望带领用户规模的下滑迎来拐点。

回顾前文的 MAU,我们可以看到在 2021 年 1 月,爱奇艺的 MAU 已实现快速回升。

数据来源:Questmobile、海豚投研整理

另外,在业绩电话会上,管理层也提及:疫情也加深了 “在家娱乐” 的流行趋势,爱奇艺针对家庭影院场景推出的高级视频点播及 PVOD 模式(单片付费,爱奇艺采取影片分成模式)在本季度均取得了不错的成绩。在农历新年期间,爱奇艺超级影院上线了宋小宝的《发财日记》、王宝强的《少林寺之得宝传奇》两部大电影,点播收入超出公司预期。

海豚认为,转战大屏幕场景,短中期内有望给爱奇艺的会员业务带来新的增长动力,从而部分抵消移动端流量被争夺的影响。

3、线上广告:复苏迹象加强,但未来增长压力仍然较大

作为过渡性淡季的 Q4,爱奇艺线上广告实现收入 18.59 亿元,同比下滑 1.3%,相比上季度下滑趋势进一步减缓,主要得益于内容营销广告的发力(贡献了 53% 的广告收入,环比增加 2%-3%)。

2020 年上半年整体广告业受到了巨大的打击,而尤以品牌广告为重,效果广告由于其较高的 ROI 性价比,反而加速渗透。

对于长视频平台来说,与内容结合的品牌广告仍然是主要广告增收来源,因此广告业务大幅受损在所难免。爱奇艺在 Q3 同比下滑速度有所缓解后,Q4 加速迎来好转。

海豚认为,随着疫苗的加速接种,2021 年爱奇艺的广告收入有望进一步复苏。但正如我们一再表达的是,品牌广告未来受到效果广告(信息流广告)的冲击是确定性趋势,因此对爱奇艺广告复苏后的增长表现,海豚保持相对谨慎。

数据来源:公司公告、海豚投研整理

4、成本费用:内容成本持续改善,费用开支有所缩减

Q4 爱奇艺经营亏损率为 17.5%,同比实现大幅改善,营业成本率和三大费用率均有所下降。

数据来源:公司公告、海豚投研整理

在营业成本端,内容成本一直是爱奇艺营业成本的绝对大头,常年占比 70%。本季度爱奇艺内容成本占收入比重相对前一季度有所增加,短期内订阅收入下滑与成本的增加,双重影响单用户成本覆盖率水平。

但未来中长期下,随着自制剧目占比提升后,有望缓解内容版权成本过度倚重问题,提升毛利率水平。

数据来源:公司公告、海豚投研整理

数据来源:公司公告、海豚投研整理

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